第二章 产业链、商业模式和技术发展

2.1 产业链

从产业链来看，我国垃圾焚烧发电行业的上游行业主要包括垃圾清运、垃圾发电项目设计建造、垃圾焚烧设备制造等；下游行业主要包括电网公司。垃圾焚烧处理相较于卫生填埋、堆肥等无害化处理方式具有处理效率高、减容效果好、资源可回收利用、对环境影响相对较小等优势，在国家的大力支持下，将成为垃圾处理行业的主流方式。在此背景下，垃圾焚烧发电行业快速发展，带动产业链投资。

垃圾发电即垃圾焚烧发电，是生活垃圾处理的主要方式之一。目前我国生活垃圾处理市场增速放缓，整体空间有限，但垃圾焚烧发电行业仍处于快速增长的时期，其主要原因在于垃圾处理方式的结构在发生大的转变，许多填埋处理量将逐渐被焚烧方式所替代。

根据垃圾处理流程，垃圾发电产业链包括上游垃圾转运、垃圾处理设备制造，中游垃圾发电厂设计、建造以及下游垃圾发电厂运营、维护。

图 中国垃圾发电产业链全景图

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

2.2 商业模式

中国垃圾焚烧发电行业主要采用的商业模式包括BOT（Build-Operate-Transfer）、PPP（Public-Private Partnership）、DBO（Design-Build-Operate）和EPC+O（Engineering-Procurement-Construction+Operation）。其中，BOT特许经营模式最为常见。

在BOT模式下，地方政府指定的环保平台与社会资本方共同组建特殊目的载体（SPV）公司，共同投资垃圾焚烧发电项目。这些项目的自有资金占比通常约为30%，剩余70%通过银行贷款融资，银行贷款利率一般为基准利率上浮10%左右。鉴于垃圾焚烧发电项目投资额较高，项目前期资金占用量大，这对社会资本方的资金实力提出了较高要求。

图 垃圾焚烧发电项目商业模式图（2021）

资料来源：千际投行 资产信息网 Wind

垃圾焚烧发电项目的收入主要来源有两个：发电收入（约占65-75%）和垃圾处理费（约占25-35%）。项目的筹建及建设期通常需要18至24个月。对于A股上市公司，项目的内部收益率通常要求达到8%以上。单个项目的质量受多种因素影响，包括项目所在地（影响垃圾热值、垃圾处理量及处理服务费回款情况）、项目规模和总投资额、垃圾处理服务费、红线外投资比重，以及是否能实现热电联产等。

发电收入由地方燃煤标杆电价、省补和国补组成。在回款能力方面，前两者由电网支付，回款较快。国补部分需要项目进入可再生能源补贴目录，在项目运营2至3年后才可申请，前期运营产生的国补金额将一次性补贴完成。垃圾处理费的回款情况受当地经济条件和财政收入的影响较大，经济发达地区及省会级城市的项目回款情况较好，而在中西部经济较欠发达地区，回款情况较慢，对项目的现金流产生较大压力。

税费方面，垃圾焚烧发电项目享有“三免三减半”税收优惠政策及增值税100%即征即退的优惠，这意味着发生的增值税在缴纳后会被退还，并计入其他收益。

综上，中国垃圾焚烧发电行业的商业模式具有明确的盈利路径和资金运作方式，但同时也面临着高投资成本、资金实力要求高和回款风险等挑战。随着环保意识的提升和技术进步，这一行业有望继续发展和完善其商业模式。

2.3 技术发展

在垃圾焚烧发电的过程中，垃圾首先经过破碎、堆放发酵等预处理步骤，然后直接送入焚烧炉膛进行燃烧。如果垃圾的热值足够高，则无需添加辅助燃料。在高温下，垃圾中的可燃成分与空气中的氧发生剧烈的物理化学反应，释放热量，并转化为高温烟气和底渣、飞灰等固体残渣。固体残渣通常占垃圾总质量的15%到25%。

产生的高温烟气可用于驱动锅炉发电或供热，实现热能的回收利用。然后，烟气通过除尘器除尘和其他尾气净化设备处理，以达到环保排放标准。垃圾焚烧相比于填埋和堆肥，具有减量化显著、占地面积小、环境影响小、消毒灭菌彻底和可回收热能等优点。然而，垃圾的收运和储存、燃烧控制、污染排放控制等过程更加复杂。如果管理和实施不当，可能导致严重的环境污染。

因此，技术创新的重点在于智能化控制。智能化控制不仅能实现更加稳定的燃烧，还能确保更清洁的烟气排放。这包括对焚烧过程的温度、氧气水平、烟气成分等参数的实时监测和调节，以及对炉膛内物料分布和燃烧效率的优化。此外，研发更高效的飞灰处理技术，提高飞灰资源化利用率，以及降低重金属等有害物质的排放，也是垃圾焚烧发电技术发展的关键方向。

图 焚烧过程智能化控制

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

随着技术的不断进步和环保要求的提高，垃圾焚烧发电技术正向着更高效、更环保的方向发展。通过智能化控制和技术创新，可以有效提高能源回收效率，同时减少对环境和人类健康的影响。

2.4 政策监管

近年来，中国政府大力支持垃圾焚烧发电行业的发展，并发布了一系列鼓励政策，尤其是进入“十四五”规划期后，为确保实现碳达峰、碳中和目标，多项政策密集出台，为垃圾焚烧发电行业提供了良好的发展环境。在“碳达峰、碳中和”的大背景下，垃圾焚烧处理不仅成为解决“垃圾围城”问题的重要手段，同时由于其显著的减碳效应，垃圾焚烧发电行业被视为典型的“负碳”行业。

国家发改委和住建部联合印发了《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》，该规划为垃圾焚烧发电行业的发展提供了明确的指导和目标。根据规划，到2025年底，全国城镇生活垃圾焚烧处理能力需达到每日80万吨左右，城市生活垃圾焚烧处理能力占比约为65%。这一规划的发布，不仅进一步明确了垃圾焚烧发电行业的市场增量空间，也表明了政府对这一行业的高度重视。

图 2020-2021 年垃圾焚烧补贴政策梳理

资料来源：资产信息网 千际投行 政府网站

此外，随着中国碳交易市场的开启，垃圾焚烧发电行业有望参与碳交易，这将为行业带来新的发展机遇。通过碳交易，垃圾焚烧发电企业可以通过减排获得碳信用，进而转化为经济利益。这不仅能激励企业加大减排力度，还能促进行业整体技术的提升和环保标准的提高。

然而，随着行业的快速发展，政府对垃圾焚烧发电的监管也在不断加强。这包括对项目审批的严格控制、排放标准的提高以及对环保设施的要求。政府部门正在加大对垃圾焚烧发电项目的环境影响评估和监督管理，确保行业的可持续健康发展。